1、全球经济展望：缓全球经济展望：缓中趋稳，处困求通中趋稳，处困求通成亚曼成亚曼 博士博士(852)3900 .hk2020年1月每日免费获取报告1、每日微信群内分享7+最新重磅报告；2、每日分享当日华尔街日报、金融时报；3、每周分享经济学人4、行研报告均为公开版，权利归原作者所有，起点财经仅分发做内部学习。扫一扫二维码关注公号回复：研究报告加入“起点财经”微信群。1复复盘盘 2019：波折三阶段：波折三阶段1-4月：逐渐摆脱2018年末的悲观状态，经济数据向好，贸易谈判有进展5-10月：中美贸易紧张局势急剧升级，全球制造业衰退引领经济和市场恶化年末：经济出现企稳迹象，股市等风险资产小幅复苏，实现
2、年终最后一轮反弹总总结：并非一帆风顺，但有不错回报结：并非一帆风顺，但有不错回报处处【困困】求求【通通】2019年全球经济的三个阶段年全球经济的三个阶段资料来源：CEIC、招银国际证券2【困困】贸易战冲击贸易战冲击+周期下行周期下行:全球经济加速全球经济加速下滑下滑发达国家和新兴市场的经济增速出现了广泛的同步放缓，预计全球经济增速由2018年的3.6%急跌至2019年的3%左右，为金融危机以来的最低水平中美、日韩、美欧等经济体之间的贸易摩擦对全球经济造成了显着的负面影响全球供应链被动经历解体和重构，出口导向型经济体首当其冲（德国、日本、韩国、新加坡、中国台湾、中国香港）出口导向型经济体贸易增速
3、放缓甚至萎缩出口导向型经济体贸易增速放缓甚至萎缩全球贸易从增长引擎到拖累全球贸易从增长引擎到拖累资料来源：CEIC、招银国际证券3【通通】政策方面的最大承托力：货币政策方面的最大承托力：货币宽宽松松欧美日央行持续释放宽松欧美日央行持续释放宽松全球央行在2019年密集推出宽松货币政策，掀起新一轮“宽松潮”，且仍将在2020年持续，预计在2019、2020两年为全球经济分别贡献约0.5个百分点的增速，成为政策方面的最大承托力量。货币宽松“抢跑”推动全球大类资产普涨。从结构上来看，权益：发达新兴；债券：美债中债；外汇：美元非美货币，英镑偏强；贵金属牛市。全全球货币政策迅速转向宽松球货币政策迅速转向宽
4、松资料来源：彭博、招银国际证券资料来源：CFR Global Monetary Policy Tracker、招银国际证券4全球宏观走全球宏观走弱弱 vs.大大类资产普类资产普涨涨2019年风险资产和避险资产普涨，背后逻辑有以下三点：第一，大类资产沿着美债利率周期下行演绎，直接推动了债券以及黄金价格的上涨；第二，美国无风险利率回落快于企业盈利下行速度，在估值推动下美股市场不断创新高；第三，随着美债收益率曲线倒挂，市场对于美国经济的衰退预期升温，但实际上美国经济在稳消费和强就业的支撑下实现了缓慢回落，而欧洲经济则仍然维持低迷，在美国经济好于市场预期的预期差推动下，无论是美元汇率或是美股市场均强于
5、非美经济体。20192019年美股上涨主要由估值拉动年美股上涨主要由估值拉动20192019年美债收益率回落年美债收益率回落资料来源：彭博、招银国际证券52020年全球经济年全球经济：震荡磨底，缓中趋稳震荡磨底，缓中趋稳在贸易摩擦不再恶化、地缘冲突风险可控的基准情境下，全球经济将较2019年有所企稳，增速有望维持在3.0%（购买力平价计算）附近磨底，陷入衰退的几率低。主要支撑因素在于：尽管如此，2020年并非全球经济“重获新生”之年，缺乏核心反弹动力。2020全球经济的主要支撑因素全球经济的主要支撑因素全球央行宽松政策失业率处于历史低位，劳动力市场支撑消费韧性贸易摩擦等风险事件缓和且常态化，预
6、期得到调整部分新兴市场和发展中国家因下行因素修复而小幅反弹6主主要经济体：周期分化要经济体：周期分化曾在过去五年领航全球经济增长的主要经济体（美、中、日、英等），在2020年将继续放缓，而其他新兴市场和发展中国家有望个别发展，实现温和复苏。预计发达经济体2019年增长1.7%，2020年进一步放缓至1.4%。新兴市场和发展中经济体增速则将由2019年的3.9%左右上升至4.4%，支撑全球经济软着陆至逐步筑底。全球经济将在高度的政策不确定性当中运行全球经济将在高度的政策不确定性当中运行基准情景下全球经济将出现周期分化、总体企稳基准情景下全球经济将出现周期分化、总体企稳资料来源：彭博、招银国际证券
7、资料来源：Economic Policy Uncertainty、招银国际证券7美美国经济温和国经济温和放缓放缓，衰退风险低，衰退风险低美国经济已接近周期尾部，2020年增速将由2019年的2.3%放缓至1.8%。稳健的劳动力市场、颇具韧性的国内消费和经济刺激政策的组合，将部分缓冲经济下行，避免严重衰退的出现刺激美债利率继续下行的动力有边际性的趋弱，利率或更多呈现区间性的波动走势，中枢在1.6%-1.8%美股继续上行的逻辑无论在盈利增速或是无风险利率方面均缺少支撑，存在阶段性的向下风险。美股企业盈利增速料将伴随美国的去库存周期继续回落。估值方面，虽然美联储进入到扩表周期，但是无论是资产扩张的量
8、级，还是对于利率久期的选择，对于美股的推动力或有减弱美股盈美股盈利和库存周期的相关性利和库存周期的相关性美国经济增速温和放缓美国经济增速温和放缓资料来源：彭博、招银国际证券8欧洲、英国和日本经济仍在探底欧洲、英国和日本经济仍在探底欧元区：制造业深处衰退当中，且其颓势将进一步蔓延至服务业。主要国家中，德国受外需疲弱的影响最大，使得欧洲的“火车头”严重失速；意大利亦存在衰退风险。尽管从2019年四季度开始欧元区经济数据有企稳迹象，但贸易摩擦和外部需求疲软短期内均无法改善，增长缺乏动力，低增速将成为常态。预计欧元区增长1.1%。英国：当脱欧不确定性消除后，投资将有所好转，但脱欧本身对经济的负面影响还
9、在，再受全球经济放缓的拖累，预计英国经济增速将从2019年的1.3%进一步下滑至1.1%左右，增速将在明年见底。若出现无协议脱欧，该增速还需进行下调。日本：内需大致稳定，但出口的拖累将持续。预计经济增速将由2019的1%左右放缓至0.4%，并在明年见底。核心CPI仍将在0.5%左右的低位徘徊。9新兴市场有望率先复苏新兴市场有望率先复苏新兴市场和发展中国家在经历了2019年经济快速下滑之后，对复杂新环境的适应性将有所提升，预计将在从2020年二季度前后逐渐企稳或边际改善，由2019年的3.9%的经济增速回升至4.4%。受到政府财政政策、货币政策宽松效果、以及低基数效应等支持，印度、印尼、菲律宾、
10、俄罗斯、智利等国经济有望好于今年，较发达经济体更早触底反弹。20202020年主要经济体年主要经济体GDPGDP增速和风险预测增速和风险预测资料来源：招银国际证券预测10货币政策：延续宽松货币政策：延续宽松美联美联储：储：目前降息/加息的门槛都很高，美联储对按兵不动感到满意。新年换届倾向于组成一个偏鸽的委员会，若美国经济超预期放缓，则需留意年内降息1次的可能性（25bp）。近期逆转宽松转向加息可能性很小，即2020年美联储给市场带来麻烦的机会不大。美联储已于2019年10月开始重新启动扩表，有助化解资金紧缺压力，扩表节奏将影响流动性和信用环境。欧欧洲央行洲央行：由于核心通胀仍将非常疲弱，我们预
11、计，新任主席拉加德带领下的欧央行将延续宽松货币政策，继续观望，并有可能加快购债速度（2019年11月起每月购债规模为200亿欧元）。欧元区负利率时代将持续，货币政策正加速“日本化”。英英国央行：国央行：有协议脱欧的基准情景下，我们预计英国央行大概率将维持现有利率和货币政策不变。若出现硬脱欧或经济加速下滑，则年内将降息1次。日日本央行：本央行：目前政策利率保持在-0.1%。我们预计2020年日本央行将大致维持负利率水平不变，除非经济出现重大负面改变，再度降息的可能性较小。11财政政策：刺激的两面性财政政策：刺激的两面性2020年全球财政政策将维年全球财政政策将维持持积极积极至至中性中性偏积极。偏
12、积极。美国政府仍有意愿通过财政刺激支持经济。英国政府计划投资1000亿英镑加快基建。日本政府可能正在考虑大规模财政支出计划，用于促进制造业全球多元化、发展5G等基础设施。欧元区的情况更为复杂，德国和荷兰等成员国财政盈余、而希腊和西班牙等成员国却赤字严重。严重依赖大宗商品收入的新兴经济体需警惕财政危机。财财政债务存在隐患。政债务存在隐患。许多政府的债务规模已被推升至难以持续的水平，例如美国联邦政府的债务目前已攀升至逾GDP的 106%，负利率使得欧洲政府再融资过于容易，会使政府在债务累计方面失去必要的警觉性，一旦利率波动将可能遭遇债务链断裂压力，成为爆发债务危机和经济危机的导火索。美国联邦政府公
13、共债务上升美国联邦政府公共债务上升美国联邦财政赤字比例扩大美国联邦财政赤字比例扩大资料来源：彭博、招银国际证券12周周期视角：与期视角：与2015年的比较年的比较相同点：宏观经济波动向下、全球贸易萎缩失速、投资和生产率增长停滞、美强欧弱的增速格局不同点：第一，发达国家和新兴市场增长周期位置不同；第二，全球金融周期位置不同；第三，“美强欧弱”相对态势不同，美元走势也将不同。启示：新兴市场有望率先触底反弹；警惕部分国家金融周期退潮中的资产风险；美元指数突破2015年100点高位的阻力较大20152015年美国经济率先触年美国经济率先触底底“美强欧弱”增速差收敛，强美元推动力边际减弱“美强欧弱”增速
14、差收敛，强美元推动力边际减弱资料来源：彭博、招银国际证券13中东局势透视：地缘政治与大类资产中东局势透视：地缘政治与大类资产近期中东局势升级：对风险偏好造成“短期脉冲式”影响，关注美国大选前的敏感时期中东局势对全球权益市场的影响为“中等”，可能性“高”；全球贸易摩擦的可能性和影响均为“甚高”地缘政治危机爆发，通常不改变整体商业和市场周期，但会影响投资回报。历史数据显示更加积极的避险及转回带来更高收益资料来源：彭博、招银国际证券资料来源：GPR Index、招银国际证券142020年全球重要政经年全球重要政经事件事件中美可能签订第一阶段贸易协定中美可能签订第一阶段贸易协定/世界经济论坛年会世界经
15、济论坛年会1月月G20财长及央行行长会议财长及央行行长会议2月月中国两会中国两会/美国“超级星期二”美国“超级星期二”/富时罗素富时罗素A股纳入因子升至股纳入因子升至25%3月月意大利地区选举意大利地区选举5月月G7峰会峰会/欧央行年度经济会议欧央行年度经济会议/欧盟与英国峰会欧盟与英国峰会6月月民主党正式提名总统候选人民主党正式提名总统候选人/G20财长及央行行长会议财长及央行行长会议/东京奥运会东京奥运会7月月共和党正式提名总统候选人共和党正式提名总统候选人8月月美国大选美国大选/欧盟公布欧盟公布2021年预算草案年预算草案/新西兰选举新西兰选举/G20峰会峰会11月月英国脱欧过渡期结束英
16、国脱欧过渡期结束12月月各国央行重要会议、欧盟重要会议、各国公布财政预算各国央行重要会议、欧盟重要会议、各国公布财政预算全年全年15美美国大选对资本市场的影响国大选对资本市场的影响目前来看，特朗普连任几率较高。在任总统的优势体现在知名度、执政资源、募集竞选资金、选民求稳心态等多个方面。特朗普上任后对其竞选承诺的履行程度较高。无论特朗普是否得以连任，投资者均可关注大选后权益市场的反弹机会，或许连任的话相对反弹幅度会更大。而本次若出现党派更换（民主党上台）或是特朗普连任概率下降的信号，投资者可能需要在第三季度减少权益的配置，此时由于政策不确定性因素较高，避险之下股市多呈现负收益。与之对应的是，第三季度美元指数则存在避险推动下的做多机会，反弹幅度又以民主党获胜情景下为高。警惕出现“十月惊奇”（即竞选末期的重大事态变故）连任年连任年vs.vs.非连任年大类资产的季节性表现差异非连任年大类资产的季节性表现差异资料来源：彭博、招银国际证券16全球经济的下一个十年：布局“三低”全球经济的下一个十年：布局“三低”低增长、低通胀、低利率低增长、低通胀、低利率低增长：全球将进入经济增速相对温和的十年，科技
